艺术品份额化交易：乱中生治

　　今年7月31日，全国各地挂牌开业的文化艺术品产权交易所是21家，但短短两个月之后，全国挂牌成立和筹建中的艺术品交易所就达34家。

　　事实上，自从天津文交所爆出交易乱象后，市场热情逐渐“退烧”，艺术品份额化交易在经历前期高达1870%的暴涨后持续下跌，最近几家文交所里甚至出现交易冷清、发行失败的窘状。

　　北京汉唐文交所上市的《冠中版画》在10月28日上市当天就下跌了22%，盘中还停牌10分钟。11月8日，天津文交所的上市品种《喷薄风雷》仅有一手交易，《声喧乱石》和《沧海浪涌》也都只有两手的交易量，从整个10月的投资总结报告看，正在交易的20个品种竟然全线出现下挫，最大的单月跌幅超过30%。

　　尽管如此，各地新辟文交所的劲头却一度丝毫不减。伴随着激增的数量，这些文交所又轮番推出了令人眼花缭乱的新“花头”。由天津文交所原创始人屠春岸负责运营的山东泰山文交所自称要尝试一种可行的模式，推动单笔价值在2000万元以上的艺术品份额化上市，还不设艺术品份额持有期限，防止到期买盘空虚等。而刚刚重新挂出“资产包”的湖南文交所，宣布自己独创出文化艺术品产权按份转让模式，由原来的连续竞价交易变为如今的对价撮合交易，并引入公立博物馆作为专业保管。

　　11月24日，国务院下发“关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定”，文交所究竟该何去何从？

　　■相对于股票而言，艺术品自身并不产生现金流。因此，艺术品份额化的投资回报更多只能寄希望于交易价格的不断升高，低买高卖，获取价差成了投资者获利的主要模式，价格起伏越大、交易越频繁，越便于短期获利。在这种机制下，投资者的非理性行为可能将份额价格推高数倍，导致价格失真，狂热之后出现暴跌，在市场中产生连锁反应，最终使投资者损失惨重。

　　■专家认为，不能否认艺术品份额化在推动文化产业与金融资本融合上是一种积极的探索；可如果只停留在基于份额化的资产包模式，过分借鉴和依赖证券化，等于把所有的目光集中在艺术品资产包的价值开发上，路子就有点走偏了。

　　“这就好比有一个很小的水壶，当大家都在拼命往里倒水时，有些人就守在外面，不用多久自然会有水从壶里溢出来，只要拿出水杯接住就行了。”说起之前参与过的艺术品份额化交易，老谭不免有些得意，他拿出一个小水壶，外加一个水杯，向记者比划起这番“空手套白狼”的路数。

　　老谭在艺术品市场浸淫多年，甚至还以画家的身份举办过几次个人画展，这几年他丢下画笔，开始做起艺术品基金的投资生意，而最近在各地风声水起的文化产权交易所成了他的又一个新投资方向。“我大概属于天津文交所艺术品份额化交易的第一批参与者”，早就嗅出艺术品证券化里赚钱机会的他，“实验性”地投了几十万元下去，成功翻了数倍后，今年3月果断全部退出，“毕竟是新玩意儿，自己也感觉到风险很大。”

　　事实证明，老谭的判断很准。可多数投资者没有他那么幸运，“数十万元进场最终只剩下几十元”的高位套牢者不在少数。“对于艺术品的价值发现、公平交易来说，文交所肯定会是一个很好的平台，但国内的发展似乎太急、太快了些。”老谭向记者坦承，他之所以至今还不敢重新杀回艺术品份额化的投资市场，就是想再看看，等交易规则、监管范围等更明朗后再行动。

　　评估价格“泡沫”

　　被推高的国内艺术品评估价格，使份额化产品引来“高溢价”的重重质疑。过高的定价也让投资者开始不“买账”，近期市场出现发售失败案例

　　“这几年的艺术品市场着实很火，背后自然少不了艺术品投资‘操盘手’——艺术品基金的贡献。”早在5年前，老谭就开始以多只基金的不同名头出入国内大大小小的拍卖会，有看中的就举牌拍下，用他的话说是“不惜血本”。以一年左右为投资周期短线操作后，没几年功夫，这些基金的年收益率最高甚至逼近100%。

　　上海聚德拍卖有限公司董事长汤韬略告诉记者，目前国内以艺术品为投资标的进行投资的艺术品基金主要包括三种，一种是由商业银行发起的单一信托理财产品，第二种是信托公司发起的集合信托理财产品，第三种是以有限合伙制成立的艺术品私募基金。

　　数据显示，2011年上半年，信托公司发行的艺术品信托产品有14款，比去年同期增加11款。今年上半年发行规模为258645.5万元，同比去年增长1969.16%。

　　“由于近几年国内艺术品市场增值速度快，这些基金的盈利水平普遍不错，但对市场形成良性的投资环境却一点好处都没有。你想想，快速买入卖出的短期行为，唯一的作用就是让市场迅速吹起泡沫。”汤韬略说。

　　正是在以艺术品基金为代表的资本“显山露水”之下，近几年艺术品拍卖市场的炒作甚为疯狂，2011年的春拍再创纪录，成交额高达428亿元。其中，齐白石《松柏高立图·篆书四言联》以4.255亿元成交，而有业内专家直指这个价格实属“恶炒”。

　　被推高的国内艺术品评估价格，更让文交所核心业务——份额化产品引来“高溢价”的重重质疑。记者手头拿到两份湖南文交所最新推出的艺术品资产包说明书。其中一份王明明美术作品资产包的产权按份转让说明书上写着，这份资产包共收入6幅王明明作品，总价值为人民币580万元，算下来也就是每平方尺的价格接近11万元。

　　随后记者在雅昌艺术网上查询后发现，王明明的作品自2001年秋季以来共上拍作品1160件，成交量为978件，成交总额超过1.24亿元人民币，历年成交均价的区间在每平方尺2541元至60985元，前者出现在2003年春拍，后者则是今年春拍的成交均价。这就意味着，尽管湖南文交所方面公开称，此次挂牌的王明明资产包定价“一点也不高”，但溢价依然超过了80%。

　　当然，80%的溢价水平与其它一些文交所资产包的定价相比，倒确实不算最“离谱”。今年9月底，泰山文交所挂出的黄永玉的国画《满塘》份额产品“黄永玉01”高达2700万元，一平方尺为30万元。按照业内人士的说法，一般黄永玉的画一平方尺为9万多元，泰山上市的价格溢价接近200%。

　　济南市美术馆在为《满塘》出具的估价报告中称，考虑影响艺术品价格的诸多因素，经过尽可能周密的测算，确定估价对象在估价时点2011年9月1日的估价结果为：最低1984.27万元，最高3949.87万元。《满塘》的面积为98.28平方尺。

　　可这种按照平均单价计算的估价方法却无法得到业内的普遍认同。“艺术品的估价应该考虑综合因素，”在老谭看来，目前由文交所提供的报告很难达到“公允”，“一个画家某幅作品的最高价不代表他所有作品都这个价。”

　　过高的定价也让投资者开始不“买账”起来，近期市场出现发售失败案例。9月下旬，成都文交所宣布《冰雪墨海》资产包发售失败。该资产包由于学志和张柱堂两位艺术家的作品组成，其中包括于学志的7幅国画作品。据雅昌艺术网相关数据，于学志作品每平方尺2.6万元的市场价格与每平方尺15.8万元的发行价格差距明显，溢价率达508%。

　　“一家公司上市发股票，它的定价可以依照净资产、利润表、未来投资回报率等测算，但艺术品的估值往往依旧停留在概念性的层面。”汤韬略告诉记者，“一幅画到底值多少钱，很多时候确实仁者见仁、智者见智，但如果要拿到文交所的平台上交易，就要有足够的市场数据和严谨的评估手段。”

　　交易规则“乱象”

　　由于缺乏统一监管，各地文交所交易规则不一，每次买卖的数量、日涨跌幅限制、发行机制也有差别。修改交易规则的戏码不断上演

　　今年初，天津文交所大规模推行艺术品份额交易模式，马上引来市场爆炒。随后一段时间，该所暂停开户，暂停发售新的艺术品份额产品，并在6月发布了修订后的交易规则。

　　“份额化产品交易一出来，就吸引到一批2000万乃至1亿元规模的中小资本在其中疯狂‘淘金’。”汤韬略说，“不可否认的是，起初由于交易规则等方面都不太完备，有人闷声发了大财，也有普通投资者亏得一塌糊涂。”

　　而就在10月底，一批投资者以“交易规则不公”为由起诉天津文交所。遭受损失的投资者认为，天津文交所的交易规则存在问题，使他们的资产受到了大幅度的缩水。

　　按照最初的天津文交所交易暂行规则，艺术品股票的日涨跌幅比例为15%，月涨幅比例为100%，年涨幅比例为900%。但修改规则一度成了天津文交所的家常便饭。比如，今年3月7日，天津文交所发布公告称，对非上市首日艺术品的每日价格涨跌幅比例由15%调整到10%，但该文交所却未公布具体执行日期。直到3月18日收盘后，该文交所才突然宣布从3月21日开盘后正式实施上述公告。

　　天津文交所最“繁忙”的时候，曾一天连发20个公告，如艺术品日价格涨跌幅先从最初的15%降到10%，后来又降到5%，并且若一件艺术品连续20个交易日内累计6个交易日价格涨跌幅达到30%的话，就会被特殊处理。一旦特殊处理后，该艺术品的日价格涨跌幅骤降为1%。此外，天津文交所还在艺术品股票的风险保证金制度、艺术品退出交割规定以及交易模式等方面作了调整。

　　记者注意到，在《天津文化艺术品交易所投资人入市交易协议》中明确告知：“本协议根据法律、法规和本所的规定如需修改或增补，修改或增补的内容将由本所以公告形式通知投资人，公告内容是本协议之组成部分，与本协议具有同等法律效力。”但投资者认为，天津文交所单方面频繁变更交易规则及相关细则的行为，违反《合同法》。

　　在调查中记者也发现，由于缺乏统一监管，目前各地文交所的交易规则不一，近段时间类似修改交易规则的戏码仍在不断上演。

　　在连续数日“零成交”后，郑州文化艺术品交易所被迫宣布修订《销售与交易规则》(暂行)，自11月8日起，该所挂牌上市的全部艺术品份额的最低交易单位下降100倍。这意味着，投资者最少可用不到900元的资金参与交易。

　　郑州文交所的原有交易规则规定，份额交易每次买卖的数量应该为该份额总量的千分之五或者千分之五的整数倍。鉴于总量的1/200，往往需要数十万元的资金，这让普通投资者只能“望洋兴叹”，无法享受到试用期阶段指导价制度带来的好处。受制于此，郑州文交所的交易量一直很低，甚至多日出现“零成交”。

　　此番修改后的规则规定，份额交易每次买卖的数量以100为计数单位或者以100计数单位的整数倍进行。拿价格最低的《中国名人》为例，原先单笔交易金额高达8.81万元，现在只需881元就可参与交易。

　　一位业内人士表示，郑州文交所此前在全国首次提出发售对象数量限定200人的规则，但产品发完之后交易量十分冷清，甚至连续数日出现了“零成交”。为了活跃成交量，该所遂修改上述规则。

　　在暂停发售两个月之后，湖南文化艺术品产权交易所于11月份开始推出范曾、王明明两个美术作品资产包。此番，湖南文交所同样修改了交易规则，将连续竞价交易改为对价撮合交易，交易时间也由原来的5个连续交易日改为每周一、三、五开放交易。

　　在老谭看来，关键问题出在各地文交所的管理机制几乎如出一辙，不仅是发起者和组织者，还是相关程序和规则的制订者，在交易的实际操作过程中还要实时监督，“这就属于典型的‘既是裁判，又要当球员’”。

　　就拿日涨跌幅限制来说，天津文交所规定是15%，泰山文交所为10%，深圳文交所为10%，郑州文交所为-1%至3%，成都文交所规定首次开盘第一周涨跌幅度不得超过20%，第二周起算，当权益份额转让的平均价格连续两周内涨跌幅度达到20%或累计三周内涨跌幅度达到20%时，该所公告权益份额暂停交易。据郑州文交所负责人自称，该所每天相关产品上涨不能超过3%，下跌不超过1%，如果成交量超过10份，第二天自动上涨2%，“这可避免天津文交所产品一个月暴涨17倍的现象。”

　　而在发行机制上，各文交所也有差别。天津文交所有竞价发行安排，而山东泰山文交所采取直接进行份额交易的方式。

　　整顿治理“盲区”

　　国务院日前下文清理整顿各类交易所，建立由证监会牵头的“联席会议制度”，同时发布一系列整治“新规”，包括不得将任何权益拆分为均等份额公开发行等

　　“事实上，国外几乎看不到什么文交所搞份额化交易，艺术品定价都是走拍卖。不过，从国内的情况看，这种方式让艺术品的价格信息并不那么透明，基本上几大拍卖行、画廊就可以‘包打天下’。”在老谭看来，文交所应该为艺术品在拍卖市场和份额市场间构建一个价格发现体系，提高文化产权交易效率。

　　初衷看起来很美好，但眼下上市产品不对路、隐匿持有人等多种现象，让文交所监管治理的“盲区”充分暴露。

　　9月15日，中央美院1982级10名学生联名称，2010年6月拍出7280万元的徐悲鸿油画《人体蒋碧薇女士》实为同学们1983年的习作，该作品是北京九歌国际拍卖有限公司拍卖的。“艺术品的鉴定是个大问题，靠个别专家，说真的就是真的，说假的就是假的，实在不靠谱。”老谭说。与此同时，有些文交所发售产品的出处和发行单位信息模糊，不少产品的选择并不具有代表性，缺乏投资性，乃至沦落为仅具炒作意义的符号性对象。

　　目前，各地的文交所看似五花八门，但基本上都在抢着“抱”艺术品份额化交易这棵大树。记者采访了几位证券业内人士，他们大多对“份额化”持谨慎态度。相对于股票而言，艺术品自身并不产生现金流。因此，艺术品份额化的投资回报更多只能寄希望于交易价格的不断升高，低买高卖，获取价差成了投资者获利的主要模式，价格起伏越大、交易越频繁，越便于短期获利。在这种机制下，投资者的非理性行为可能将份额价格推高数倍，导致价格失真，狂热之后出现暴跌，在市场中产生连锁反应，最终使投资者损失惨重。

　　陕西省证监局局长王宏斌曾公开撰文称，艺术品份额化交易导致市场投机升温，艺术品份额本质只是艺术品交易的符号工具。艺术品份额发售完成后，买卖双方关系即告结束，发售人不再享有对艺术品的权利，也无须履行任何义务，与艺术品财产权相关的收益和安全养护、损毁灭失风险随交易转移给投资者，投资者与发售人之间不存在收益共享、风险共担的关系。

　　“当然，我们也不能否认艺术品份额化在推动文化产业与金融资本融合上是一种积极的探索。可如果只停留在基于份额化的资产包模式，过分借鉴和依赖证券化，等于把所有的目光集中在艺术品资产包的价值开发上，路子就有点走偏了。”中国北京产业研究所筹备组负责人、北京东方雍和国际版权交易中心首席顾问彭中天的观点颇有代表性。

　　复旦大学管理学院胡建强教授告诉记者，在对艺术品使用现代金融工具进行金融化的过程中，由于缺少对这些新生事物的有效监管，容易出现托市行为，风险控制成了不少文交所的“硬伤”，“一个交易投资平台都要有验证真伪的公信力和完善的担保机制。”而推动建立完善的监管体系，核心是确定监管机关或机构，制定全国统一的管理办法，明确监管规定，有效防范风险。

　　因此，光靠文交所自己“单兵冒进”远远不够，眼下文交所价值评估的公信力、资产包的现金流，份额价格参照体系建立、资产包的退出，以及各个文交所之间的联动等问题至今未有方案。彭中天指出，无论是担保机构还是托管机构，无论是政府的管理机制还是市场的诚信机制，乃至法律法规和专业人员的培训，尤其是围绕这种新业态的市场主体的培育，都要逐一到位。

　　11月24日，国务院下文清理整顿交易所，其中文交所的份额化交易成了重点。这份决定要求，建立由证监会牵头，有关部门参加的“联席会议”制度。自即日起，除依法设立的证券交易所或国务院批准的从事金融产品交易的交易场所外，任何交易场所均不得将任何权益拆分为均等份额公开发行，不得采取集中竞价、做市商等集中交易方式进行交易；不得将权益按照标准化交易单位持续挂牌交易，任何投资者买入后卖出或卖出后买入同一交易品种的时间间隔不得少于5个交易日；除法律、行政法规另有规定外，权益持有人累计不得超过200人。

　　风风火火上马的各地文交所未来命运如何，我们拭目以待。

　　全国文交所一览

　　2009年6月，上海市政府批准设立上海文化产权交易所。

　　2009年9月，天津市金融办批准设立了天津文化艺术品交易所。

　　2009年11月，深圳市政府批准由深圳广电集团、深圳联合产权交易所、深圳报业集团和文博会公司等联合发起设立的深圳文化产权交易所。深圳文交所在经营模式上分为整体权益交易平台和份额权益交易平台。

　　2010年5月，成都市政府批准由成都博瑞投资控股集团有限公司和西南联合产权交易所等股东联合发起设立的成都文化产权交易所。

　　2011年3月，湖南省文化厅批准由湖南省文化艺术基金会、湖南高登艺术产业投资有限公司共同出资5000万元组建的湖南文化艺术品产权交易所。

　　2011年4月，河南省金融办批准由两个自然人出资5000万元成立的郑州文化艺术品交易所。交易规则的设计与天津文交所基本相同，不同之处是引入了做市商制度，采取投资者预约登记的方式，委托银行代为发售。

　　2011年7月，广东南方文化产权交易所成立。此外，江苏、陕西、大连、厦门等地也纷纷筹备成立文交所。

来源：文汇报